人民币汇率政策作用有限

上海中国外汇交易市场人民币兑美元汇价上月再次创 出近年新高,这是否意味人民币汇率将出现新一轮的上升 ,还是有新政策出台前的预兆?外汇业人士纷纷作不同预 测。笔者认为这可能是人民币汇率制度将作重大调整的前 奏,也是人民币完全开放的必然趋势。

中国外汇体制於九四年实行重大改革,汇率制度也实 行称为有管理的浮动汇率制。人民币兑美元的汇率出现大 幅度贬值,达每美元兑八点八元人民币的高水平。然而, 九四年汇制改革後短暂的大幅波动从九四年中期开始至今 年初,人民币汇率一直保持稳定的微升状态,但总体上升幅 极小,年均波幅在百分之五左右。在如此长的时间(接近六 年)能保持微小的波幅,称为固定汇率制比浮动汇率制也许 更确切。而且九七年亚洲金融风暴後,国内外均有人民币汇 率将贬值的议论,也从另一侧面证明人们实际上仍把人民币 汇率制度归入固定汇率制。而且我们应该看到,现行的固定 汇率制与九四年前的固定汇率制有明显的区别。王要是现行 固定汇率制在国内外市场上具备明显的客观性。首先从国内 的外汇交易分析。九四年後尤其是中国外汇交易中心成立後 ,全国的外汇交易大部分进入外汇市场,交易价也基本维持 在八点三至八点八元人民币兑一美元(即相当於固定汇率) 的范围。超越这部分外汇交易的仅是非法黑市交易,比重极 小。这与九四年前很不同,当时虽然也有固定的外汇价格, 但大量的外汇交易并非按照汇价(牌价)成交,而是以所谓 的外值调剂价(价格一般高於牌价百分之二十左右)成交。 这说明当时的汇价是无效的,既不能准确反映真实的汇价水 平。九四年後内地绝大部分外汇交易价格基本围绕在汇价范 围内,表明汇价基本是客观的。

现行汇率制度不合理

其次从国际贸易情况看,九四年後基本也是以适时的汇 价为交易依据,并且大部分也没有其他补偿机制。九四年前 虽然外贸也以当时的汇价为交易基准,但存有大量的非汇率 因素补偿因汇率高估造成的交易损失。因此九四年汇率制度 改革的主要效果就反映汇率的客观性。

但是,存在的并不一定是合理的。现行人民币汇率制度 面对中国将加入世界贸易组织的前景及中国目前面临的国内 经济问题,不合理也就比较明显,汇制变革的内外动力正在 积聚,对市场汇率出现敏感的变化就非常值得认真研究。

一、固定汇率与中国对外依存度提高的矛盾加剧,中国 经济运行的风险不断积累。二十世纪九十年代後中国的对外 依存度不断提高,与固定汇率制的矛盾不断加剧。因为固定 汇率制不仅假设中国与贸易夥伴的经济水平整齐划一、没有 变化,而且假设各国间的汇率是相对不变的。这显然是不可 能的。各国生产率水平变化愈大,国际汇率波动愈大,固定 汇率制造成的负面影响愈大,风险积累愈大。未来改革的困 难愈大。

二、固定汇率制与中国货币政策冲突加剧。九七年亚洲 金融危机後各国汇率波动很大,尤其是中国的亚洲重要贸易 夥件和竞争对手东南亚各国和南韩汇率贬值百分之四十以上 。固定汇率下的人民币汇率不贬反升,意味人民币对亚洲诸 国获率升值百分之四十以上。九七年以来,中国货币当局为 刺激内需,八次降息,降息幅度高达百分之七十以上。但收 效甚微。撇开其他因素,货币政策与固定值率的矛盾随著央 行不断降息而加剧。因为同期亚洲诸国及美国的利率水平基 本呈上升趋势。在国外汇率下降利率上升作用下,中国货币 政策因固定汇率无法把效应向外扩散(扩大外需),加重刺 激内需的负担,使货币政策效果不显著。

信心不足形成贬值压力

三、外湄储备充足、换汇成本基本维持与人民币贬值压 力的矛盾。汇率制约因素之一是供求关系。近几年中国外汇 储备呈高速增长,而且近年中国均为经常项目、资本项目双 顺差。另一方面研究显示近年人民币换汇成本并没有显著提 高,显示人民币也没有贬值的内动力。然而为什麽人民币贬 值压力(舆论)一直很大?这就是信心问题。充足储备也不 一定能阻挡信心不足。显然,如果不实行固定汇率,信心问 题不会累积,将逐步地释放,相反,坚持固定汇率或所谓的 人民币不贬值可能积累更大的信心问题和贬值压力。一旦释 放可能风险很大。这与改革前物价管制很相似。

四、固定汇率下汇率政策实施风险较大。在固定汇率下 ,液率政策的作用很小。外汇管理当局仅类似在一般市场参 与者来决定汇价,实施汇率政策是风险极大的。一是市场连 续性使任何个人无法连续作准确判断的风险;二是外汇管理 当局的责任重大,任何失误都会酿成风险,等同一般人无疑 使汇率政策承受极大风险。因此在固定汇率下,汇率政策往 往以不变应万变,同时也就失去汇率政策的作用。在全球经 济一体化、国际汇市风云变幻的今天,没有汇率政策的後果 是可想而知的。

综上所述,现行汇率制度是有效的但很不合理,尤其是 不能适应中国目前的现状,汇率政策名存实亡也使中国对外 开放中风险加剧。因此汇率制度必须改革。